MONITOR SEMANAL QUANTUM FINANZAS
Tasas, precios y posicionamiento en activos soberanos
La marcada volatilidad reciente en las tasas de interés locales y su reflejo en precios de títulos acompañados con movimientos en el tipo de cambio nos lleva a reconsiderar estrategias de posicionamientos en activos financieros argentinos, en pesos o en dólares.
El 31-jul las tasas de interés de las LECAPs con vencimientos dentro de 2025 marcaron rendimientos anuales promedio de 47% de TIR, los rendimientos reales que surgen de bonos ajustables por CER, también con vencimientos dentro de 2025, son mayores al 22% anual. En las alternativas en dólares, los títulos soberanos rinden 12% -curva plana- y los Bopreal entre 6-8% anual.
Ese mismo día, el tipo de cambio mayorista cerró en ARS/USD 1.352 tras depreciarse 13% nominal en el último mes y 26% desde que el BCRA dejó de intervenir en el mercado spot a mediados de abr-2025. Los movimientos durante ese periodo muestran un bajo pass-through a precios -alrededor del 30%-. De esta manera, el tipo de cambio real bilateral está en los niveles observados en mar/abr-2024. A precios del 31-jul, el CCL de mar/abr-2024 estaba en ARS 1.700, mientras que este último día cerró en ARS 1.348, una apreciación real de 21% desde mar/abr-2024.
La pendiente negativa de la curva de rendimientos de los títulos en pesos refleja una visión de marcada desaceleración de la inflación a mediano plazo. Por otro lado, las tasas nominales de los instrumentos en pesos que igualan los rendimientos con los ajustables por inflación y por tipo de cambio -breakeven- pueden parecer relativamente altas si se asigna mayor probabilidad de ocurrencia a ese escenario de tendencia a menores tasas esperadas de inflación y de devaluación. Sin embargo, en el corto plazo, sigue existiendo un riesgo dado por el nivel de y particular volatilidad del tipo de cambio -en flotación con las características de funcionamiento locales de ese mercado-.
De estimarse un “aterrizaje suave” desde la situación actual, posicionarse en instrumentos a tasa fija de corto plazo –LECAP a 30-60 días-, puede resultar atractivo. Para aquellos inversores con menor aversión al riesgo, los bonos soberanos hard USD -con rendimientos del 12% anual y una curva con muy poca pendiente (ej, GD30 rindiendo 12,2%, GD35 12,2% o GD38 12,3% anual); también podrían considerarse Bopreales -con rendimientos del 6-8% anual-. Los títulos ajustables por CER -con rendimientos altos-, reducen riesgo si hay “turbulencias” que se manifiesten en saltos en la inflación.
Un importante supuesto, en especial para posicionamientos en LECAP y hard USD, es que, pasado el round electoral, las tasas en pesos y en dólares –riesgo país- vuelvan a comprimir. Aunque, hasta ese momento, la mayor volatilidad lleva a pensar en posicionamientos a corto plazo.
Los datos y las tasas breakeven
Las curvas de rendimientos al 31-jul eran las siguientes:
ARS: la curva con pendiente negativa, con TIR que van desde 61% (TEM 4%, con vencimiento 18-ago-2025) a 33% de TIR (TEM de 3%, con vencimiento 15-ene-2027)
CER: la curva también está invertida, con rendimientos anuales de corto plazo de 21% de TIR (1,7% de TEM, con vencimiento 31-oct-2025) y de 17% sobre CER a un año (TEM 1,4%, con vencimiento el 30-jun-2026).
USDL: también se conforma una curva con pendiente negativa, con el rendimiento del instrumento más corto -de vencimiento el 31-oct-2025 con TIR de 19% (TEM de 1,5%) y el de 12,7% de TIR (1,1% de TEM) del título con vencimiento el 30-jun-2026.
Usamos los datos mencionados arriba para calcular las tasas breakeven de depreciación del tipo de cambio oficial y de inflación de instrumentos que vencen en dos momentos del tiempo: dic-25 y jun-26.
Las tasas de devaluación e inflación directas de breakeven son, para el instrumento con vencimiento en dic-2025, de 12,9% y 7,5%, respectivamente. Para el instrumento con vencimiento en jun-2026 25% y 19,3%, respectivamente.
Dada la tendencia observada en la tasa de inflación y el programa monetario y financiero, las tasas breakeven de inflación y devaluación parecen relativamente altas si se le asigna probabilidad de ocurrencia al escenario de menor nominalidad. Por ejemplo, la estimación de inflación que se publica en el REM para jun-2026 es 21% -contra 25% de la breakeven-.
Así, posicionamientos en instrumentos a tasa fija, de corto plazo, pero atento a ir extendiendo duration gradualmente para aprovechar tasas altas en un contexto de caída de la tasa de inflación, puede ser una estrategia para considerar.
La deuda hard USD
Para perfiles que prioricen inversiones en dólares, la deuda soberana hard USD sigue siendo una alternativa competitiva, actualmente con rendimientos del orden del 12% anual -un riesgo país de 720 pbs-, y con duration promedio de 4,3.
Dado el diferencial de 550 pbs entre el riesgo país argentino y el promedio de la región, una reducción del riesgo país a la mitad daría una ganancia de capital del 20% para el GD35. La ganancia llegaría al 29% si el riesgo convergiese al de la región 1.
BOPREAL, con duration menor, pero también con rendimientos más bajos, pueden representar una opción menos volátil que los bonos Globales, pero con potencial ganancia de capital por compresión de spreads también mucho más baja.