밴드의 상단과 세입의 바닥 사이에서
카푸토 장관은 최근 경제 계획의 가장 큰 약점 중 하나인 외환보유액 축적 문제에 대한 자신의 견해를 밝혔다.
이 발언은 Bopreal 2026 채권의 첫 번째 원금 상환이 이루어진 직후 나온 것으로, 그 결과 순외환보유액은 다시 마이너스 영역으로 돌아가 현재 –4억7,600만 달러 수준에 머물러 있다.
국제준비금 (백만 달러)
총준비금 41,776
지급준비금 18,066
중국 스왑 18,380
미국 스왑 2,511
기타 부채 3,295
순준비금 –476
정부의 USD 예치금 108
Bopreal 1년물 2,308
순외환보유액 –2,892
출처: Vectorial, BCRA 자료 기반.
상황은 매우 심각하다.
1월에 예정된 국채 상환액이 약 42억 달러에 달하는 반면, 국고 예치금은 겨우 1억800만 달러에 불과하다.
순준비금이 마이너스라는 것은, 만약 BCRA가 상환에 나선다면 이는 국내 예금자들의 자금(채권자들의 자원) 을 사용하는 셈이 된다.
그럼에도 불구하고 국가위험도는 650bp 수준을 유지하고 있다.
이는 시장이 정부가 부정적인 순외환보유액 상황을 유지하더라도, 미국과의 스왑을 더 많이 활성화하거나 순외환보유액을 개선할 수 있을 것이라 기대하기 때문이다.
가장 이상적인 방법은 자본시장을 통한 roll-over(만기연장) 를 성사시키거나, 달러 표시가 아닌 2029년 만기 채권 발행(당일 아침 발표) 또는 국제 은행들과의 레포(repo, 환매조건부채권) 계약으로 자금을 조달하는 것이다.
이에 대해 카푸토 장관은 “현재 60억~70억 달러 규모의 제안을 받았으며, 추후 얼마를 수용할지 결정하겠다” 고 말했다.
이러한 신중한 발언은 한 달 전 “200억 달러 규모의 신용라인을 확보했다” 고 주장했던 같은 장관의 태도와 대비된다.
이제 그는 그 발언을 “언론용 발언” 이라고 표현했다.
환율은 여전히 신중한 수준에서 유지되고 있지만, 상단 밴드를 다시 테스트할 위험이 있다.
이런 상황에서 정부의 전략은 위험할 수 있다:
“만약 BCRA가 환율 상단에서 달러를 팔아야 하는 상황에 놓인다면, 그리고 1월 상환 자금을 국고가 아직 확보하지 못했다면 시장에 어떤 영향이 생길까?”
이와 관련해 카푸토 장관은 내년에 시장 유동성과 외환시장 깊이에 따라 달러를 매입하겠다고 밝혔다.
이는 사실상 자유시장에서 달러를 구매하겠다는 의미이다.
그는 화폐 수요에 대한 논거로 이렇게 설명했다.
내년에는 명목 GDP가 25% 증가(실질 4% + 평균 인플레이션 20%)할 것으로 예상되며, 이는 1조 페소(약 70억 달러) 의 추가 화폐 수요를 의미한다.
만약 화폐 기반이 GDP 대비로 늘어난다면(통화 신뢰 회복으로 인한 재화폐화), 그 규모는 3조 페소(약 210억 달러) 까지 증가할 수 있다.
하지만 이러한 계산은 현실과 충돌한다.
현재까지의 경제의 재화폐화는 달러 판매가 아니라, 공공채권 해체를 통해 이루어지고 있다.
이로인해 국고의 현금 보유액을 상당히 줄였다.
즉, 시장 참여자들이 달러를 팔기보다 채권이나 자산을 유지하려는 이유는 환율보다 높은 이자율 때문이다.
따라서 현재의 환율 수준은 달러 매도를 통한 재화폐화 를 유도하기에는 부족하다는 것이다.
이 방정식을 바꿀 수 있는 것은 달러 초과공급, 즉 외환시장의 깊이 확대이다.
카푸토는 이를 금융계정을 통한 자금 유입으로 예상하지만, 올해의 외환시장 데이터는 반대 증거를 제시한다.
10월의 외환수지는 여전히 세 가지 구조적 문제를 드러냈다:
- 경상수지 적자,
- 민간부문의 해외자산 형성 확대,
- 국제외환보유액 악화.
10월 한 달의 경상수지 적자는 –25억9,900만 달러로, 2017년 11월 이후 최악의 기록이다.
이는 수입 증가와 서비스수지 적자(–10억 달러) 및 이자지급 증가가 결합된 결과다.
또한, 9월에 농산물 조기수출로 인해 10월 수출 수입이 감소하면서, 올해 10개월 누적 경상수지 적자는 약 –58억 달러(-0.8%의 GDP) 로 추정된다.
서비스수지 측면에서 관광 항목은 낮은 계절성 덕분에 상대적으로 낮은 적자를 보였지만, 지적재산권, 운송비, 전문 서비스 등 다른 부문 적자가 확대되었다.
금융계정에서는 11억8,400만 달러의 흑자를 기록했는데, 이는 비거주자 투자자 유입 19억 달러,
OOI(기타 공식 투자) 순유입 5억 달러,
기업대출 5억 달러,
외환거래 등 기타 항목 등으로 구성되었다.
그러나 연간 누적 금융계정은 61억 달러 흑자로 보이지만, 이는 미국 및 IMF 자금 의존적이다.
이 지원을 제외하면, 실제로는 –99억 달러(-1.4%의 GDP) 의 순유출이 된다.
비금융 민간부문의 해외자산 형성은 여전히 주요 요인으로, 환율 규제 이후 누적 –299억 달러에 달한다.
이는 GDP의 7.2%로, 마크리 정부(2018) 의 최악의 시기보다도 심각하다.
정부는 2026년까지 70억~210억 달러를 축적해야 하며, 이를 위해 금융계정이 현재의 적자를 반전시켜 GDP의 2~4% 흑자로 돌아서야 한다.
이를 위해서는 사회적 신뢰 회복과 대규모 외국인 투자 유입이 필수적이지만, 단기간에 실현하기는 어렵다.
재정 측면에서도 문제가 심화되고 있다.
ARCA(세금관세관리청)의 발표에 따르면 11월 세입은 실질 기준 –8.7% 감소하여, 2025년 들어 다섯 번째(연속 네 번째) 하락을 기록했다.
이는 2024년 11월의 일회성 초과수입 효과가 사라졌기 때문이다.
11월 2025년의 실질 세입은 15.6조 페소로, 2017년 이후 최저 수준이며, 지난 9년 평균(17.1조)보다도낮고, 2020년(17.2조)·2023년(16.3조)보다도 악화되었다.
이는 정부의 세입여력 축소로 인해 지출 삭감 압박이 커졌음을 의미한다.
특히, 수입관세만 유일하게 +21.7%의 실질 증가를 보였다.
이는 환율 상승과 수입량 증가 덕분이며, 경기 회복 국면의 외부 구매 확대로 설명된다.
반면,
수출관세 –69%,
개인자산세 –63.9%,
금융거래세 –5.1%,
법인세 –2.7%,
부가가치세(IVA) –2.5%,
사회보장세 –1.0%
로 대부분의 항목이 실질 감소했다.
이 중 IVA(부가가치세)의 실질 감소(–2.5%) 는 내수 및 소비 기반 약화를 보여주는 중요한 경고 신호다.
사회보장기금의 –1.0% 감소 또한 우려스러운데, 이는 전년도 유예금 납입 종료로 인한 효과 소멸 때문이다.
이에 반해 수입세 및 기타 항목은 +21.7% 증가로 유일하게 강한 성장세를 보였다.
이는 환율 상승과 수입량 회복에 따른 결과이다.
그러나 이 자금의 배분에서도 국가정부의 실질 세입은 –13.6% 감소, 주정부는 –3.8% 감소하여, 전체적으로 재정 여건의 급속한 악화를 보여준다.
이는 8월 이후 네 번째 연속 하락으로, 올해 최악의 결과다.
이로 인해 중앙정부는 연말 재정 운용에서 극도로 취약한 위치에 놓이게 되었다.