오르락내리락하는 산업 활동 지난주 국립통계청 (INDEC)은 산업 생산 및 건설 부문 데이터를 발표했다. 산업 생산은 2024년 같은 달에 비해 5.8% 증가했다. 하지만 작년 가장 큰 폭으로 하락했던 기간 (15.1% 감소) 과 비교한 수치라는 것을 고려해야한다. 따라서 이번 반등은 의미있지만 만족스럽지는 않다. 그런데도 불구하고 올해 두번째로 월 2.2% 성장을 기록했다. 특히 첫 분기에 1월 1.4%, 2월 0.1%, 3월 3.9%가 각각 감소했던 것을 감안하면 의미있는 성장이다. 최근의 월별 성장에도 불구하고 5월 산업생산지수 수준은 최근 몇년간과 비교하면 최저 수준이다. 2020년과 2021년 팬데믹 기간과 2024년보다 약간 높은 정도이다. 이는 산업 회복이 늦다는 것을 의미한다. 5월은 연초의 감소를 회복했지만, 이 지표는 여전히 팬데믹 이전 수준에 훨씬 못미치며, 2018년 말 수준에 불과하다. 산업별로 보면, 금속 14.6%, 석유 정제 10.1%, 의류, 가죽, 신발이 5.4% 각각 감소했다. 아르헨티나 의류협회는 5월 보고서에서 수입 의류 때문에 국내 생산이 감소했다고 밝혔는데, 수입 의류는 2025년 5개월 동안 2024년 대비 87%가 증가했다. 수량으로는 125%가 늘어났다. 반면 의류 수출은 연간 20%가 감소했다. 2023년 5월과 비교하면 모든 부문이 눈에 띄게 감소했는데, 단 오토바이 판매 증가 덕분에 운송장비만 예외였다. 2024년은 경제 정책의 전환점이 된 해였으므로 현재까지의 산업 성과를 분석하는 것이 중요하다. 두가지 측면이 확인됐다. 첫째 산업은 계속 정체되어 있으며, 작년 말에 비해 0.7%의 감소를 보였다. 둘째 부문별 이질성이 뚜렸하게 나타났다. 일부 부문은 큰 감소를 보였다. 기타 장비 14.7%, 석유 정제 12.9%, 금속 제품 12.8%가 각각 감소했다. 섬유 부문과 기계 및 장비 부문도 통화 절상과 수입 관세 인하로 인해 어려움을 겪었다. 반면 일부 부문은 증가했는데, 기타 운송 장비는 주로 오토바이로 인해 14.4%, 기초 금속 산업 17.7% 각각 성장했다. 자동차 생산도 소폭 증가했지만, 수요의 폭발적인 증가에 비해 매우 낮으며, 수입 차량으로 충당되었다. 중기적인 관점에서 보면 2025년 데이터는 2019년과 비슷한 수준을 보이며, 팬데믹과 2024년을 제외하면, 지난 10년 동안 최악의 기록이고, 2016년보다 10% 낮은 수준이다. 현재의 침체와 산업 부문의 뚜렷한 차이를 고려할 때 탈산업화의 새로운 과정을 겪고있는지 의문이다. 이 현상은 경제 전체에서 산업의 비중이 감소하는 것이다. 탈산업화는 경제의 성숙에서 자연스러운 과정이다. 상당한 수준의 산업화를 달성한 국가는 서비스 경제로 전환하여 성장을 촉진하고 발전을 이룬다. 그러나 또다른 가능성은 조기 탈산업화이다. 이는 산업 활동의 정점에 도달하기 전에 감소하여, 생산성이 비교적 낮은 생산 기반을 남기는 경우에 발생한다. 여기에서 질문이 제기된다. 이러한 과정은 정부의 산업 정책 부재의 결과인가 ? 아니면 다른 근본적인 원인이 있는가 ? 한편 건설 부문은 5월에 연간 8.6% 증가를 보였다. 건설은 2025년 상승과 하락을 번갈아 기록하는 불규칙한 추세를 보였다. 5월에는 연간 상승했지만, 4월에 비해 2.2% 감소했다. 건설지수는 6월에 연간 및 월별로 약 15% 정도 크게 증가할 것이라고 예측한다. 그렇게 되면 이는 밀레이 정부 출범 이후 가장 큰 월별 증가가 될것이다. 하지만 6월에 그런 증가가 기록되어도, 올해 상반기 누적치는 2024년 상반기에 기록한 극심한 감소를 상쇄하지 못한다. 건설 부문은 현 정부의 경제 모델에서 ‘패자’ 중 하나임이 분명하다. 2025년 5월에 달성한 수준은 가장 낮은 것 중 하나지만 천천히 회복되고 있다. 지금은 팬데믹 기간을 포함해도 평균보다 훨씬 낮은 마이너스 20%이다. 5월 보고서에서 긍정적인 점은 4월에 기록한 일자리 증가이다. 4월 민간부문의 일자리는 4%가 증가하여, 밀레이 정부 출범 이후 처음으로 긍정적인 변화를 보였다. 최근 몇달동안 증가 추세는 올해 4개월 동안의 일자리 수가 작년 같은 기간에 비해 1.6% 감소한 수준으로 끌어올렸다. 아마도 5월과 6월의 일자리는 지난 1년 반 동안 경험하지 못했던 수준에 도달할 것이다.
더많은 페소, 더적은 달러 환율은 새로운 균형점을 찾고있는데, 이는 환율 규제 해제 이후 두달 반 동안 보았던 것보다 높은 수준이다. 환율 상승의 주요 요인은 시장에 달러는 적고, 페소는 늘었고 또 많은 경제 환경 변화에 대한 대비 때문이다. 달러 공급 감소와 관련하여, 곡물 수출 달러 환전 종료는 6월 말까지 해외 판매 증명서를 제출한 업체들에 대해 영업일 기준 15일의 시간이 더 주어지므로 7월 22일 이후에는 달러 유입이 줄어들 것이다. 페소는 재정 유동성 채권 (LEFI) 회수로 채권의 페소가 통화량에 더하는 것을 의미하며, 이는 금리의 하락으로 이어진다. 이는 마지막 입찰에서 달성한 294%의 롤오버 (만기 연장)로 설명되는데, LECAP 채권 만기 외에도 LEFI에 있던 5조 6천억 페소가 흡수되었다. 이로인해 9조 4천억 페소가 LEFI에 남아있으며, 이는 부분적으로 은행 간 담보, REPO (환매조건부채권) 등으로 향하게 된다. 예상되는 금리 하락은 환율 상승으로 이어질 가능성이 높다. 지난 채권 입찰에는 3개의 LECAP, 4개의 BONCAP, 1개의 BONCER 및 2개의 달러 연계 채권 등 다양한 종류가 제공되었다. 정부의 입찰 제시액은 9조 페소였고, 8조 5천억 페소가 입찰됐다. 정부가 LEFI 채권 페소를 흡수하려는 의지를 보여주는 단기 입찰에서 제공한 프리미엄은 놀라웠다. 가장 짧은 LECAP S12G5는 34.9% 금리를 제공했는데, 시장금리는 31.9%였다. LECAP S12S5는 36.2%의 금리를 제공했는데, 시장금리는 33.9%였다. 정부는 이전의 유동성 조정 수단 (LEFI)이 폐지되면서 풀린 페소에 대해 우려를 보인 것이다. 환전 시장에 영향을 미치는 다른 요인도 있다. 개인에 대한 환율 규제 해제 이후, 보너스를 받으면서 달러에 대한 수요가 더 높아졌는데, 이는 4월과 5월에 20억 2100만 달러와 32억 2600만 달러가 외국으로 빠져나간 것으로 입증됐다. 그리고 외환보유액 상황은 여전히 심각하다. 지난주에 Bones와 글로벌 채권에 42억 달러를 상환하고 남은 외환보유액은 440억 달러이다. IMF는 6월에 약속했던 20억 달러의 차관을 연기했다. 12월까지 재무청 채무 40억 달러, 중앙은행의 채무 10억 달러의 상환이 남아있다. 현재의 정부환율 1,258 페소는, 월 1%의 평가절하를 허용했던 크롤링 페그 정책 때보다 13% 높은 수준이다. 그리고 다시 선물환율에 이례적인 거래량이 나타났는데, 이는 정부의 개입을 시사한다. 가장 우려되는 것은 환율이 밴드 상단 (현재 1,441 페소) 에 도달하는 경우이다. 그렇게 되면 중앙은행은 환율 제도를 유지하기 위해, 얼마되지 않는 외환보유액을 매도해야 한다. 그러한 수준에서 경상수지 적자를 나타내고, 캐리 트레이드가 나타나지 않는다면 그 결과는 가혹할 수 있다.
